Developments in transaction insurance: reverse termination fee insurance
Reverse termination fees (RTFs) are fees payable by acquirors if an acquisition agreement is terminated based on the occurrence of certain events that constitute failures of the closing conditions for which the acquiror assumes the risk. These events include financing failures, failure to receive antitrust or other regulatory approvals and national security agencies acting to block a transaction. Reverse termination fees, though rarely paid, represent significant outlays for acquirors. For example, the reverse termination fees payable for antitrust failure have averaged in excess of 5% of the target’s equity value in each year since 20201.
A new insurance product—reverse termination fee insurance—has recently emerged for use in the U.S. and Canada under which M&A parties can insure the risk that a reverse termination fee becomes payable under an M&A agreement as a result of regulatory issues. Although relatively new in the market, policies have been written to insure RTFs payable in connection with failure to obtain approval from the Federal Trade Commission, CFIUS, Investment Canada and state public utilities commissions. (To date, RTF insurance is limited to reverse termination fees associated with failure to receive required approvals, and we are not aware of insurers offering to underwrite RTFs associated with a financing failure.)
Benefits
The value proposition for RTF insurance operates on several levels. Sellers may perceive more regulatory risk than buyers, and accordingly demand an RTF that is larger than a buyer can commit to, even in light of the buyer’s perception of lower risk levels. A seller may also have concerns about a buyer’s ability to pay an RTF and demand guarantees that the buyer cannot provide. In the private equity space, this may take the form of seller discomfort with private equity structures and a demand for guarantees from buyer-affiliated entities that cannot provide them. RTF insurance “bridges the gap” between buyer and seller on risk concerns and can assuage creditworthiness concerns.
How it works
The process for obtaining RTF insurance is similar to the representations and warranties insurance process. The insurance broker works with the buyer and its counsel to provide the insurer with a substantive analysis of the risk. In some instances, counsel or experts may provide assessments or reports to the insurer. The thoroughness of the buyer’s analysis of regulatory risk may affect the underwriting and the premium. Insurers will also provide input on the “regulatory efforts” covenants in the acquisition agreement, which set forth the buyer’s obligations to take steps to obtain regulatory approval in the face of regulatory opposition. The weaker the obligations of the buyer, the higher the premium the insurers will demand.
Significantly, for a buyer to collect under an RTF policy, the buyer must comply with the regulatory efforts covenants under the acquisition agreement. Buyers are also obligated under RTF policies to provide the insurer with the right to review and consent to certain correspondence with regulators and, in some circumstances, to litigate against regulators to a final judgment in the event of an enforcement action (although buyers can sometimes pay an additional premium to reduce the obligation to appeal/litigate). These policy requirements may make RTF policies unattractive for “repeat players”, such as serial acquirors who appear before the same regulators on multiple occasions.
From a pricing perspective, brokers peg the premiums for RTF insurance against antitrust risk at 5-10% of the insured amount of the reverse termination fee, while insurance against national security (CFIUS) risk is a bit higher, at 10-15% of the insured amount. However, given the newness of these policies, we would expect premium costs to eventually drift downward if RTF insurance is more widely adopted, as insurers get more underwriting experience with the product and new participants enter the market.
Conclusion
RTF insurance appears to be an interesting innovation in the field of transaction insurance available in M&A deals, although current pricing levels do not suggest that RTF insurance will be widely adopted in the near term. However, as a niche product for bridging risk perception or credit perception gaps on particular transactions, its emergence serves to provide a helpful option in the toolbox for dealmakers.
- Source: “Latest Trends in Antitrust Termination Fees”, DealPoint Data, April 19, 2023, https://www.dealpointdata.com/res/dpd_antitrust_termination_fees_20230419.pdf.
Le mois dernier, le Canada a publié sa première Stratégie industrielle de défense (la Stratégie), qui souligne l’engagement du Canada à développer une base industrielle de défense solide et à stimuler la croissance économique. Ces efforts pourraient aussi comprendre le renforcement de l’état de préparation à la biodéfense et aux contre-mesures médicales, ce qui pourrait constituer des débouchés pour le secteur canadien des sciences de la vie en raison de l’importance accordée aux capacités nationales en ce sens et de la nécessité d’atténuer les risques d’urgences sanitaires.
Développement de contre-mesures médicales au Canada
Comme indiqué dans les bulletins précédents, le quatrième pilier de la Stratégie est axé sur la « sécurisation des chaînes d’approvisionnement pour les intrants et les biens clés » par le renforcement de la production nationale et le stockage de ressources. L’accent est mis tout particulièrement sur les contre-mesures médicales, en précisant que nos « alliés ont établi un lien explicite entre l’état de préparation à la biodéfense et aux contre-mesures médicales et leur sécurité économique et nationale, en élaborant de nouvelles stratégies et de nouveaux mécanismes pour faire progresser ces travaux ». Les contre-mesures médicales désignent divers produits réglementés pouvant être utilisés pour protéger la population lors d’une situation d’urgence de grande ampleur, comme l’éclosion d’une maladie ou une attaque impliquant des armes chimiques, biologiques ou nucléaires. Il peut s’agir de vaccins, de médicaments thérapeutiques et produits biologiques, de dispositifs de tests diagnostiques, des équipements de protection individuelle ou industrielle, et d’autres dispositifs médicaux. Les contre-mesures médicales sont essentielles à la réduction et à l’atténuation des dommages lors d’une urgence de santé publique.
Exploiter les voies réglementaires mises en place lors de la pandémie de COVID-19
Pendant et après la pandémie de COVID-19, le Canada a mis en place plusieurs nouvelles voies réglementaires comme mécanismes d’accélération des approbations de produits médicaux, ce qui pourrait offrir au gouvernement des options pour déployer des contre-mesures médicales afin de faire face aux risques pour la santé publique. Au début de la pandémie, Santé Canada a émis diverses ordonnances provisoires pour permettre l’importation et la vente de médicaments et de dispositifs médicaux qui n’avaient pas eu l’approbation des voies réglementaires traditionnelles. Or, Santé Canada a plutôt fait confiance aux voies d’approbation réglementaire et de l’exemption de certaines exigences en homologation de produits des pays impliqués dans la transaction. Beaucoup de ces règles provisoires ont depuis été officiellement intégrées à la réglementation en vertu de la Loi sur les aliments et drogues et ont été appliquées bien après la COVID-19. Conformément au Règlement sur les aliments et drogues, Santé Canada tient à jour la Liste des maladies qui menacent la santé publique et utilisera une procédure d’autorisation modifiée pour les médicaments d’urgence de santé publique pouvant traiter les affections figurant sur la liste. De même, le Règlement sur les instruments médicaux a établi une liste d’instruments médicaux répondant à un besoin urgent de santé publique, ce qui permet à Santé Canada d’autoriser la commercialisation de ces instruments de manière accélérée. Ces outils réglementaires sont utilisés automatiquement quand une situation médicale présente un grand risque pour la santé publique au Canada et nécessite une action immédiate pour contrer ce risque.
Le rôle de la Stratégie dans le renforcement du régime réglementaire de la santé au Canada
La stratégie prévoit que le Canada adoptera une approche proactive en matière de planification en amont des crises sanitaires. Le gouvernement entend s’assurer que les produits médicaux sont déjà disponibles au Canada afin qu’ils puissent être distribués rapidement en cas d’urgence. D’autres modifications récentes au Règlement sur les aliments et drogues permettent de prépositionner au Canada tous les médicaments d’urgence en santé publique, ce qui signifie qu’ils peuvent être importés dans des installations d’entreposage canadiennes avant que leur mise sur le marché n’ait été autorisée. La Stratégie s’appuie sur ces fondements, en faisant référence à l’organisme existant Préparation aux crises sanitaires Canada (PCSC), un organisme opérationnel spécial au sein d’Innovation, Sciences et Développement économique Canada (ISDE), et à un nouveau Fonds des sciences de la vie, lesquels « collaborent avec des partenaires internationaux et de soutenir l’élaboration et la production de contre-mesures médicales ». PCSC supervise la Stratégie en matière de biofabrication et de sciences de la vie du Canada, qui vise à développer un secteur national des sciences de la vie fort et compétitif doté de capacités de biofabrication de pointe, en mettant l’accent sur la capacité à se préparer et à faire face aux futures priorités et crises sanitaires. Dans cette optique, il y aura des occasions pour les fabricants de nouer des collaborations de recherche et des accords commerciaux ou d’approvisionnement liés aux contre-mesures médicales financées par des programmes fédéraux.
Étroitement lié aux capacités nationales, le pilier III de la stratégie implique « Investissement ciblé pour renforcer un secteur canadien de la défense novateur », avec la promesse que le gouvernement fédéral « soutiendr[a] la recherche et le développement, protéger[a] la propriété intellectuelle, soutiendr[a] les petites et moyennes entreprises, investir[a] dans les compétences et la formation, et encourager[a] les exportations afin de créer un secteur de la défense agile et concurrentiel à l’échelle mondiale ». La nécessité de favoriser le développement de la propriété intellectuelle (PI) et la conservation des droits du Canada est mentionnée à plusieurs reprises dans la Stratégie. Par exemple, la Stratégie prévoit l’établissement de partenariats officiels avec l’industrie canadienne qui « [assureront] la propriété et le contrôle nationaux de la propriété intellectuelle (PI) et des capacités essentielles. » La Stratégie reconnaît l’immense talent des établissements canadiens et la précieuse recherche qui y est menée actuellement et qui est déjà financée par des subventions de recherche d’organismes tels que le Conseil de recherches en sciences naturelles et en génie et les Instituts de recherche en santé du Canada, et fait aussi référence à l’engagement de 1,6 milliard de dollars pour de nouveaux fonds de recherche dans le budget de 2025. Cette prise de conscience de la nécessité de promouvoir et de soutenir l’innovation au Canada laisse présager des possibilités de financement, notamment dans les domaines où le Canada accuse un retard en matière de production nationale et où des engagements d’investissement et de fabrication au Canada peuvent être pris.
Prochaines étapes
Dans les prochains mois, nous prévoyons que le gouvernement du Canada publiera d’autres directives et des mesures de suivi. L’équipe de défense des conservateurs poursuivra sa couverture de perspectives sur la défense au Canada en publiant une analyse supplémentaire pour donner des précisions sur l’incidence de la Stratégie sur de multiples secteurs.