In the Deals:
"Public-Company Style" Remains On Trend

Unlike traditional private-company acquisitions, public M&A transactions lack purchase price adjustment and indemnity provisions as it is considered virtually impossible to claw back deal proceeds from a large group of public shareholders once a public-company acquisition has closed. However, amid the recent frothy sellers’ market, some sellers of private companies are taking a page from the handbook of public M&A dealmaking, attempting to sell their privately held companies “public-company style”—that is, without offering a post-closing indemnity.

This phenomenon first started to appear in particularly hot auctions, especially those conducted in parallel with the target prepping for an IPO. Those “dual-track” processes give sellers an upper hand in insisting on no-indemnity deals as they can argue that the alternative to a private sale—the IPO route—allows them to eschew any post-closing indemnification obligations. As the sell-side cycle continues, the “public-company style” phenomenon is increasing in frequency, including, on occasion, outside of the auction context.

The leverage (or perceived leverage) sellers have in many recent private-company transactions is only one explanation for this trend. The other is the advent and increasingly widespread use of representation and warranty insurance. Buyers, the sell-side theory goes, can acquire their own bespoke indemnity package from an outside party—the insurer—and, in so doing, no longer need to depend on the seller offering an indemnity. At times, buyers have gone behind the scenes to obtain representation and warranty insurance on their own in an effort to gain a competing edge in a hot auction.

While some private-company auctions have featured a public-company style auction draft of the acquisition agreement, the overall number of private-company acquisitions completed without at least some form of post-closing recourse to the seller or a seller escrow still remains small.

Indeed, buyers are well advised to remain very cautious about the use of this approach. Evidently, doing deals without any indemnity protection carries significant risks from a buyer’s perspective. Even where a buyer’s due diligence review suggests that a target is “squeaky clean,” buyers (and in particular, public-company buyers required to disclose the acquisition agreement) may want to consider carefully whether they wish to set such a precedent.

Buyers should also be aware that representation and warranty insurance (R&W insurance) is not a perfect substitute for a seller indemnity:

1. R&W insurance usually comes with a higher retention (or deductible) than a seller would typically require in the context of an indemnity. It is for that reason that many deals in which buyers rely on R&W insurance also include indemnification provisions and a small seller escrow. 
2. R&W insurance policies carve out certain matters from the scope of coverage. One universally applicable exclusion relates to matters known to the buyer’s deal team at inception of the policy—meaning that in private-company deals with known post-closing exposures, a seller indemnity is the only viable option for a buyer wanting to protect against these exposures.
3. Purchasing insurance in an amount up to the full purchase price is often prohibitively expensive, meaning that insurance is unlikely to replicate the protection a buyer would enjoy in respect of fundamental representations under a private M&A purchase agreement.
4. The jury is still out as to whether R&W insurance policies reliably pay out on claims. While insurers face an increasingly crowded marketplace and thus are incentivized to act in a competitive manner, the number of litigated claims under these policies is still too small to yield reliable data on the question of payouts.

Wherever possible, sellers will continue to use their leverage to extract the best deal terms. The current market environment has made it possible for some sellers to insist on doing deals public-company style. We expect this trend will continue in 2016. However, buyers should remain cautious about if, and how, they embrace the trend.

Le mois dernier, le Canada a publié sa première Stratégie industrielle de défense (la Stratégie), qui souligne l’engagement du Canada à développer une base industrielle de défense solide et à stimuler la croissance économique. Ces efforts pourraient aussi comprendre le renforcement de l’état de préparation à la biodéfense et aux contre-mesures médicales, ce qui pourrait constituer des débouchés pour le secteur canadien des sciences de la vie en raison de l’importance accordée aux capacités nationales en ce sens et de la nécessité d’atténuer les risques d’urgences sanitaires.

Développement de contre-mesures médicales au Canada

Comme indiqué dans les bulletins précédents, le quatrième pilier de la Stratégie est axé sur la « sécurisation des chaînes d’approvisionnement pour les intrants et les biens clés » par le renforcement de la production nationale et le stockage de ressources. L’accent est mis tout particulièrement sur les contre-mesures médicales, en précisant que nos « alliés ont établi un lien explicite entre l’état de préparation à la biodéfense et aux contre-mesures médicales et leur sécurité économique et nationale, en élaborant de nouvelles stratégies et de nouveaux mécanismes pour faire progresser ces travaux ». Les contre-mesures médicales désignent divers produits réglementés pouvant être utilisés pour protéger la population lors d’une situation d’urgence de grande ampleur, comme l’éclosion d’une maladie ou une attaque impliquant des armes chimiques, biologiques ou nucléaires. Il peut s’agir de vaccins, de médicaments thérapeutiques et produits biologiques, de dispositifs de tests diagnostiques, des équipements de protection individuelle ou industrielle, et d’autres dispositifs médicaux. Les contre-mesures médicales sont essentielles à la réduction et à l’atténuation des dommages lors d’une urgence de santé publique.

Exploiter les voies réglementaires mises en place lors de la pandémie de COVID-19

Pendant et après la pandémie de COVID-19, le Canada a mis en place plusieurs nouvelles voies réglementaires comme mécanismes d’accélération des approbations de produits médicaux, ce qui pourrait offrir au gouvernement des options pour déployer des contre-mesures médicales afin de faire face aux risques pour la santé publique. Au début de la pandémie, Santé Canada a émis diverses ordonnances provisoires pour permettre l’importation et la vente de médicaments et de dispositifs médicaux qui n’avaient pas eu l’approbation des voies réglementaires traditionnelles. Or, Santé Canada a plutôt fait confiance aux voies d’approbation réglementaire et de l’exemption de certaines exigences en homologation de produits des pays impliqués dans la transaction. Beaucoup de ces règles provisoires ont depuis été officiellement intégrées à la réglementation en vertu de la Loi sur les aliments et drogues et ont été appliquées bien après la COVID-19. Conformément au Règlement sur les aliments et drogues, Santé Canada tient à jour la Liste des maladies qui menacent la santé publique et utilisera une procédure d’autorisation modifiée pour les médicaments d’urgence de santé publique pouvant traiter les affections figurant sur la liste. De même, le Règlement sur les instruments médicaux a établi une liste d’instruments médicaux répondant à un besoin urgent de santé publique, ce qui permet à Santé Canada d’autoriser la commercialisation de ces instruments de manière accélérée. Ces outils réglementaires sont utilisés automatiquement quand une situation médicale présente un grand risque pour la santé publique au Canada et nécessite une action immédiate pour contrer ce risque.

Le rôle de la Stratégie dans le renforcement du régime réglementaire de la santé au Canada

La stratégie prévoit que le Canada adoptera une approche proactive en matière de planification en amont des crises sanitaires. Le gouvernement entend s’assurer que les produits médicaux sont déjà disponibles au Canada afin qu’ils puissent être distribués rapidement en cas d’urgence. D’autres modifications récentes au Règlement sur les aliments et drogues permettent de prépositionner au Canada tous les médicaments d’urgence en santé publique, ce qui signifie qu’ils peuvent être importés dans des installations d’entreposage canadiennes avant que leur mise sur le marché n’ait été autorisée. La Stratégie s’appuie sur ces fondements, en faisant référence à l’organisme existant Préparation aux crises sanitaires Canada (PCSC), un organisme opérationnel spécial au sein d’Innovation, Sciences et Développement économique Canada (ISDE), et à un nouveau Fonds des sciences de la vie, lesquels « collaborent avec des partenaires internationaux et de soutenir l’élaboration et la production de contre-mesures médicales ». PCSC supervise la Stratégie en matière de biofabrication et de sciences de la vie du Canada, qui vise à développer un secteur national des sciences de la vie fort et compétitif doté de capacités de biofabrication de pointe, en mettant l’accent sur la capacité à se préparer et à faire face aux futures priorités et crises sanitaires. Dans cette optique, il y aura des occasions pour les fabricants de nouer des collaborations de recherche et des accords commerciaux ou d’approvisionnement liés aux contre-mesures médicales financées par des programmes fédéraux.

Étroitement lié aux capacités nationales, le pilier III de la stratégie implique « Investissement ciblé pour renforcer un secteur canadien de la défense novateur », avec la promesse que le gouvernement fédéral « soutiendr[a] la recherche et le développement, protéger[a] la propriété intellectuelle, soutiendr[a] les petites et moyennes entreprises, investir[a] dans les compétences et la formation, et encourager[a] les exportations afin de créer un secteur de la défense agile et concurrentiel à l’échelle mondiale ». La nécessité de favoriser le développement de la propriété intellectuelle (PI) et la conservation des droits du Canada est mentionnée à plusieurs reprises dans la Stratégie. Par exemple, la Stratégie prévoit l’établissement de partenariats officiels avec l’industrie canadienne qui « [assureront] la propriété et le contrôle nationaux de la propriété intellectuelle (PI) et des capacités essentielles. » La Stratégie reconnaît l’immense talent des établissements canadiens et la précieuse recherche qui y est menée actuellement et qui est déjà financée par des subventions de recherche d’organismes tels que le Conseil de recherches en sciences naturelles et en génie et les Instituts de recherche en santé du Canada, et fait aussi référence à l’engagement de 1,6 milliard de dollars pour de nouveaux fonds de recherche dans le budget de 2025. Cette prise de conscience de la nécessité de promouvoir et de soutenir l’innovation au Canada laisse présager des possibilités de financement, notamment dans les domaines où le Canada accuse un retard en matière de production nationale et où des engagements d’investissement et de fabrication au Canada peuvent être pris.

Prochaines étapes

Dans les prochains mois, nous prévoyons que le gouvernement du Canada publiera d’autres directives et des mesures de suivi. L’équipe de défense des conservateurs poursuivra sa couverture de perspectives sur la défense au Canada en publiant une analyse supplémentaire pour donner des précisions sur l’incidence de la Stratégie sur de multiples secteurs.