Recognition agreements: how to bridge the gap in preferred equity real estate transactions
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Real estate credit markets are in a funk. Higher interest rates, nervous banks and shaky asset valuations are combining to drive loan activity to the lowest levels in recent memory. But developers still have good ideas and need money to implement them. How to bridge the gap? One option is preferred equity.
Preferred equity broadens the base of potential funding sources by allowing for an a la carte selection of characteristics of the applicable investment. Want your preferred equity investment to look almost exactly like a mezzanine loan (including by receiving a pledge of the sponsor’s shares in the joint venture)? No problem. Or perhaps you would like to structure the investment to look like a typical joint venture except that the sponsor’s return is subordinated to your own? Consider it done. The flexibility of this type of investment allows for an easy matchmaking process between those looking to raise money and those looking to deploy it.
How recognition agreements support preferred equity
Preferred equity sits in the capital stack below mortgage and mezzanine debt but above common equity. As such, the interaction between the investor’s rights and remedies and a senior lender’s interests can create some friction. For example, an investor would almost always have the right to remove and replace the sponsor if the sponsor defaulted in its obligations under the joint venture. The senior lender, however, will often require that the sponsor maintain control and a minimum hold in the venture given their importance to the execution of the business plan. These tensions are often addressed through a “recognition agreement” between the lender and investor.
Recognition agreements increasingly look like intercreditor agreements between a senior and mezzanine lender because the issues they seek to solve are similar (i.e., how to make sure everyone with a claim on the underlying collateral plays nice in the sandbox).
What to include in a recognition agreement
The basic list of rights that the preferred equity investor should look to include in a recognition agreement are as follows:
- Right to remove/replace. The investor will want to ensure that its ability to remove the sponsor and seize their equity is expressly carved out as a “permitted transfer” under the loan documents. This extends to removal and replacement of affiliates of the sponsor that are providing services to the venture (e.g., property management). Lenders will often agree to this with conditions on (i) delivery of replacement guaranties from affiliates of the investor in the same form as the original guaranties provided by the sponsor and (ii) lender’s approval over the identity of the replacement or specific objective criteria that a replacement must meet (such as a specific net worth or a certain number/square footage of owned assets in the same class).
- Right to notice/cure. The investor should require that the lender provide simultaneous notices directly to the investor of any defaults under the loan agreement. Further, the investor should be granted the ability to cure the default on behalf of the borrower/venture to preserve its position in the capital stack (often, investors will ask for an additional amount of time to do this following the time period to cure in the loan documents). If the default is not capable of cure by the payment of money, the investor should require the lender to withhold on enforcing its rights under the loan agreement so long as the investor is proceeding to enforce its own rights to remove the sponsor and take control of the borrower. Often lenders will put an outer limit on this amount of time, given that the process of taking control (if contentious) could be lengthy.
- Right to force sale. To the extent that the terms of the investment allow for the investor to force a sale of the property following a default of the sponsor, the investor should have the lender agree to standstill its enforcement of any defaults under the loan documents during the process of marketing and selling the property so long as the proceeds of such sale are used to pay off the senior lender. The cloud of an enforcement proceeding could significantly impact the marketability of the asset.
- Right to transfer preferred shares. If syndication is a potential path to liquidity for the preferred investor, it should look to pre-approve a sale of preferred shares without violating any of the terms of the loan agreement. Often lenders will require that the original investor maintain at least 50% and control of the preferred shares.
There are a number of other provisions an investor may want to include in a recognition agreement, especially those relating to deal-specific matters; however, the above list should give dealmakers a head start on making sure that the preferred investment can slide into the capital stack seamlessly and to protect themselves in a downside scenario.
Le mois dernier, le Canada a publié sa première Stratégie industrielle de défense (la Stratégie), qui souligne l’engagement du Canada à développer une base industrielle de défense solide et à stimuler la croissance économique. Ces efforts pourraient aussi comprendre le renforcement de l’état de préparation à la biodéfense et aux contre-mesures médicales, ce qui pourrait constituer des débouchés pour le secteur canadien des sciences de la vie en raison de l’importance accordée aux capacités nationales en ce sens et de la nécessité d’atténuer les risques d’urgences sanitaires.
Développement de contre-mesures médicales au Canada
Comme indiqué dans les bulletins précédents, le quatrième pilier de la Stratégie est axé sur la « sécurisation des chaînes d’approvisionnement pour les intrants et les biens clés » par le renforcement de la production nationale et le stockage de ressources. L’accent est mis tout particulièrement sur les contre-mesures médicales, en précisant que nos « alliés ont établi un lien explicite entre l’état de préparation à la biodéfense et aux contre-mesures médicales et leur sécurité économique et nationale, en élaborant de nouvelles stratégies et de nouveaux mécanismes pour faire progresser ces travaux ». Les contre-mesures médicales désignent divers produits réglementés pouvant être utilisés pour protéger la population lors d’une situation d’urgence de grande ampleur, comme l’éclosion d’une maladie ou une attaque impliquant des armes chimiques, biologiques ou nucléaires. Il peut s’agir de vaccins, de médicaments thérapeutiques et produits biologiques, de dispositifs de tests diagnostiques, des équipements de protection individuelle ou industrielle, et d’autres dispositifs médicaux. Les contre-mesures médicales sont essentielles à la réduction et à l’atténuation des dommages lors d’une urgence de santé publique.
Exploiter les voies réglementaires mises en place lors de la pandémie de COVID-19
Pendant et après la pandémie de COVID-19, le Canada a mis en place plusieurs nouvelles voies réglementaires comme mécanismes d’accélération des approbations de produits médicaux, ce qui pourrait offrir au gouvernement des options pour déployer des contre-mesures médicales afin de faire face aux risques pour la santé publique. Au début de la pandémie, Santé Canada a émis diverses ordonnances provisoires pour permettre l’importation et la vente de médicaments et de dispositifs médicaux qui n’avaient pas eu l’approbation des voies réglementaires traditionnelles. Or, Santé Canada a plutôt fait confiance aux voies d’approbation réglementaire et de l’exemption de certaines exigences en homologation de produits des pays impliqués dans la transaction. Beaucoup de ces règles provisoires ont depuis été officiellement intégrées à la réglementation en vertu de la Loi sur les aliments et drogues et ont été appliquées bien après la COVID-19. Conformément au Règlement sur les aliments et drogues, Santé Canada tient à jour la Liste des maladies qui menacent la santé publique et utilisera une procédure d’autorisation modifiée pour les médicaments d’urgence de santé publique pouvant traiter les affections figurant sur la liste. De même, le Règlement sur les instruments médicaux a établi une liste d’instruments médicaux répondant à un besoin urgent de santé publique, ce qui permet à Santé Canada d’autoriser la commercialisation de ces instruments de manière accélérée. Ces outils réglementaires sont utilisés automatiquement quand une situation médicale présente un grand risque pour la santé publique au Canada et nécessite une action immédiate pour contrer ce risque.
Le rôle de la Stratégie dans le renforcement du régime réglementaire de la santé au Canada
La stratégie prévoit que le Canada adoptera une approche proactive en matière de planification en amont des crises sanitaires. Le gouvernement entend s’assurer que les produits médicaux sont déjà disponibles au Canada afin qu’ils puissent être distribués rapidement en cas d’urgence. D’autres modifications récentes au Règlement sur les aliments et drogues permettent de prépositionner au Canada tous les médicaments d’urgence en santé publique, ce qui signifie qu’ils peuvent être importés dans des installations d’entreposage canadiennes avant que leur mise sur le marché n’ait été autorisée. La Stratégie s’appuie sur ces fondements, en faisant référence à l’organisme existant Préparation aux crises sanitaires Canada (PCSC), un organisme opérationnel spécial au sein d’Innovation, Sciences et Développement économique Canada (ISDE), et à un nouveau Fonds des sciences de la vie, lesquels « collaborent avec des partenaires internationaux et de soutenir l’élaboration et la production de contre-mesures médicales ». PCSC supervise la Stratégie en matière de biofabrication et de sciences de la vie du Canada, qui vise à développer un secteur national des sciences de la vie fort et compétitif doté de capacités de biofabrication de pointe, en mettant l’accent sur la capacité à se préparer et à faire face aux futures priorités et crises sanitaires. Dans cette optique, il y aura des occasions pour les fabricants de nouer des collaborations de recherche et des accords commerciaux ou d’approvisionnement liés aux contre-mesures médicales financées par des programmes fédéraux.
Étroitement lié aux capacités nationales, le pilier III de la stratégie implique « Investissement ciblé pour renforcer un secteur canadien de la défense novateur », avec la promesse que le gouvernement fédéral « soutiendr[a] la recherche et le développement, protéger[a] la propriété intellectuelle, soutiendr[a] les petites et moyennes entreprises, investir[a] dans les compétences et la formation, et encourager[a] les exportations afin de créer un secteur de la défense agile et concurrentiel à l’échelle mondiale ». La nécessité de favoriser le développement de la propriété intellectuelle (PI) et la conservation des droits du Canada est mentionnée à plusieurs reprises dans la Stratégie. Par exemple, la Stratégie prévoit l’établissement de partenariats officiels avec l’industrie canadienne qui « [assureront] la propriété et le contrôle nationaux de la propriété intellectuelle (PI) et des capacités essentielles. » La Stratégie reconnaît l’immense talent des établissements canadiens et la précieuse recherche qui y est menée actuellement et qui est déjà financée par des subventions de recherche d’organismes tels que le Conseil de recherches en sciences naturelles et en génie et les Instituts de recherche en santé du Canada, et fait aussi référence à l’engagement de 1,6 milliard de dollars pour de nouveaux fonds de recherche dans le budget de 2025. Cette prise de conscience de la nécessité de promouvoir et de soutenir l’innovation au Canada laisse présager des possibilités de financement, notamment dans les domaines où le Canada accuse un retard en matière de production nationale et où des engagements d’investissement et de fabrication au Canada peuvent être pris.
Prochaines étapes
Dans les prochains mois, nous prévoyons que le gouvernement du Canada publiera d’autres directives et des mesures de suivi. L’équipe de défense des conservateurs poursuivra sa couverture de perspectives sur la défense au Canada en publiant une analyse supplémentaire pour donner des précisions sur l’incidence de la Stratégie sur de multiples secteurs.